مالیات معاملات مالی ، نقدینگی و کارآیی اطلاعاتی: شواهدی از ایتالیا

این یک مقاله دسترسی آزاد تحت مجوز CC توسط NC-ND (http://creativeecommons.org/licenses/by-nc-nd/4. 0/) است.

داده های مرتبط

نویسندگان اجازه به اشتراک گذاری داده ها را ندارند.

خلاصه

این مطالعه بررسی می کند که آیا نقدینگی CAP های متوسط و بزرگ به طور متفاوتی از مالیات معاملات مالی ایتالیا ، در بین بنگاه های مشمول مالیات ، تحت تأثیر قرار گرفته است. ما تغییرات در گسترش میانگین و متوسط پیشنهادات و نقدینگی Amihud (2002) برای شاخص های بازار کل و در سطح شرکت را ارزیابی می کنیم. پس از اجرای مالیات ، گسترش بیشتر برای متوسط و نسبت به کلاه های بزرگ گسترش یافته است ، در حالی که اندازه گیری نقدینگی Amihud برای اکثریت قریب به اتفاق بنگاه ها بدون تغییر باقی مانده است.

واژه های کلیدی: نقدینگی ، مالیات معاملات مالی ، Amihud (2002) اندازه گیری نقدینگی ، بازار سهام ایتالیا ، اقتصاد ، امور مالی ، اقتصاد بین المللی ، قانون ، اقتصاد عمومی

معرفی

مزایا و مضرات مالیات معاملات مالی (FTT) برای مدت زمان بسیار طولانی مورد بحث قرار گرفته است (به عنوان مثال ، Capelle-Blancard ، 2016 ؛ Capelle-Blancard and Havrylchyk ، 2016). طرفداران استدلال می کنند که FTT ابزاری برای محدود کردن معاملات سوداگرانه و سر و صدا و همچنین نوسانات اضافی مرتبط با فعالیت های آنها است (به عنوان مثال ، سامرز و سامرز ، 1989 ؛ استیگلیتز ، 1989). مخالفان می ترسند که مالیات می تواند از کشف قیمت و مشارکت ارائه دهندگان نقدینگی جلوگیری کند. از منظر مخزن های FTT ، نگرانی در مورد تأثیر مالیات بر نقدینگی از بحران مالی 2007-2009 به ویژه قانع کننده شده است ، زیرا ارائه دهندگان نقدینگی به طور فزاینده ای سرمایه گذاران هستند ، به عنوان مثال ، گارسی ا-پندینی و مونتورتیول-Garriga ، 2013 ؛ Bessembinder et al. ، 2020). ملاحظات مشابه در مورد FTT در ماههای اول بیماری همه گیر سال 2020 ابراز شده است ، همانطور که توسط نگرانی بانکداران مرکزی با نقدینگی برای عملیات بازار که معمولاً توسط فروشندگان اولیه پشتیبانی می شود (به عنوان مثال ، بانک مرکزی فدرال رزرو ، 2020 ؛ بانک مرکزی اروپا ، 2020).

نقدینگی یک مفهوم گریزان است که به طور کلی به عنوان سهولت معامله شده دارایی ها تعریف می شود. بر این اساس ، ادبیات تجربی میزبان پراکسی هایی با هدف گرفتن جنبه های مختلف نقدینگی ایجاد کرده است. کالیارد و هافمن (2017) خاطرنشان می کنند که گسترش برای برآورد هزینه های معاملات معاملات کوچک مناسب است ، در حالی که برای هزینه های بزرگ معاملات باید تأثیر عمق بازار را در نظر بگیرد. فونگ و همکاران در مطالعه خود در مورد پروکسی های نقدینگی در بازارهای سهام بین المللی ، فونگ و همکاران.(2017) اقدامات نقدینگی را به دو دسته طبقه بندی می کند ، به ترتیب هزینه های قرار دادن معاملات کوچک و بزرگ. با توجه به نتایج آنها ، درصد بسته شدن به نقل از گسترش (از این پس ، گسترش می یابد) بهترین هزینه هزینه های مرتبط با قرار دادن معاملات کوچک را ارائه می دهد ، از جمله اقدامات نقدینگی روزانه که آنها بررسی می کنند. در مقابل ، آنها می یابند که اندازه گیری Amihud (2002) مناسب ترین پروکسی نقدینگی برای هزینه های معاملات بزرگ است. با در نظر گرفتن این نتایج ، این مطالعه با ارزیابی تغییرات در گسترش و در اندازه گیری نقدینگی Amihud در مورد اجرای مالیات ، تأثیر FTT ایتالیایی بر نقدینگی را تضاد می کند. 1

FTT ایتالیایی توسط لایحه ثبات (ایتالیایی) (قانون 228) در 24 دسامبر 2012 معرفی شد. این لایحه سپس در 29 دسامبر 2012 در روزنامه رسمی ایتالیا منتشر شد. تاریخ اجرای آن در تاریخ 1 مارس 2013 تعیین شده است. 2 این مالیات مربوط به سهام معامله شده در بورس ایتالیا (Borsa Italiana) و بیش از پیشخوان و مشتقات مبتنی بر سهام است. 3 فقط معاملات در سهام صادر شده توسط شرکت های مقیم ایتالیا با سرمایه گذاری در بازار حداقل 500 میلیون یورو مالیات می شود.

در طی دوره ای که FTT ابتدا اعلام شد و سپس اجرا شد ، اقتصاد ایتالیا چندین تغییر مهم انجام داد. علاوه بر اجرای FTT ، دولت ایتالیا چندین تغییر قانونی در پاسخ به کند شدن رشد اقتصادی داخلی انجام داد. در میان این بخش های قانونی ، ما احکام آزاد کردن خدمات دسترسی به اینترنت و ارائه پشتیبانی دولتی از سرمایه گذاری های زیرساخت های انرژی را می یابیم. 4 علاوه بر این ، دو بخش اقتصادی به شدت تحت تأثیر شوکهای شدید غیر مرتبط با FTT قرار گرفته اند. با شروع از سال 2012 ، اتهامات حكومت ضعیف در بانكا كاریج در دادرسی های قضایی طولانی به اوج خود رسید ، كه در ماههای اول سال 2013 تشدید شد. 5 بیشتر ، حدود یك ماه پس از اعلام FTT ، بانكا مونت دی پاسچی دی سینا ، بازیکن مهمی در این بازیگربخش بانکی ایتالیا ، باید در تاریخ 26 ژانویه 2013 توسط دولت ایتالیا مجدداً مورد استفاده قرار گیرد.

شیوع شوکهای شدید بخش و بنگاه در مورد دوره اجرای مالیات ، اعتماد به نفس این مطالعه به چندین رویکرد برای ارزیابی تأثیر FTT بر نقدینگی را ایجاد می کند. به طور خاص ، ما تأثیر مالیات بر شاخص های نقدینگی و در سطح شرکت را ارزیابی می کنیم. علاوه بر این ، برای پرداختن به نگرانی در مورد تأثیر سطح نقدینگی در سطح شرکت ، ما اثر FTT را در میانگین و نقدینگی متوسط ، با استفاده از تجزیه و تحلیل رگرسیون و آزمایش غیر پارامتری بررسی می کنیم.

در ادبیات ، شواهد تجربی در مورد تأثیر FTT بر نقدینگی مخلوط است. مطابق با بیشتر مطالعات قبلی ، می فهمیم که پس از تحمیل مالیات ، برای سهام ایتالیا نسبت به دوره قبل از اعلام مالیات گسترش یافته است. این مطالعه به این بینش می افزاید که این افزایش به ویژه برای شرکتهای متوسط مشخص شده است. علاوه بر این ، ما استدلال می کنیم که چندین شوک اگزوژن (به مالیات) ممکن است تأثیر FTT را بر نقدینگی سهام شرکتهای بزرگ و به ویژه برای بانک ها وارد کرده باشد. هنگامی که ما تأثیر این شوک ها را بر روندهای نقدینگی خاص شرکت تشخیص دادیم ، نتایج پشتیبانی معتبر از این دیدگاه ارائه می دهد که وخامت نقدینگی ، همانطور که با گسترش گسترش اندازه گیری می شود ، ممکن است محدود به کلاه های میانی باشد.

نتایج ما نشان می دهد که شاخص های نقدینگی Amihud کل پس از اجرای مالیات به طور قابل توجهی تغییر نمی کند. به طور مداوم ، تجزیه و تحلیل سطح شرکت نشان می دهد که نقدینگی میانگین و متوسط برای اکثریت قریب به اتفاق سهام ، مطابق با یافته های بچتی و همکاران ، تغییر نمی کند.(2014) برای FTT فرانسوی.

با توجه به نتیجه گیری های فونگ و همکاران.(2017) ، نتایج ما نشان می دهد که FTT هزینه قرار دادن معاملات کوچک در میانه کپ ها را افزایش داده اما بر هزینه های معاملات موسسات تأثیر نمی گذارد.

نظریه ریزساختار نشان داده است که هم گسترش و هم اندازه گیری Amihud به عدم تقارن اطلاعاتی در بین سرمایه گذاران پاسخ می دهد. گسترش در پاسخ به افزایش خطر تعامل با یک عامل آگاه گسترده می شود (به عنوان مثال ، گلوستن و میلگرومف ، 1985). اندازه گیری Amihud با تغییرات در احتمال تجارت آگاهانه ارتباط دارد (به عنوان مثال ، کلی و لژونگقویست ، 2012). این مالیات ممکن است در تجارت آگاهانه تأثیر نگذارد ، مشروط بر اینکه به همان اندازه سرمایه گذاران آگاه و ناآگاهانه را دلسرد کند (به عنوان مثال ، بلومفیلد و همکاران ، 2009). از طرف دیگر ، در صورتی که مالیاتی سرمایه گذاران آگاه را از جستجوی اطلاعات دلسرد می کند ، می توان کشف قیمت را تحت تأثیر قرار داد (به عنوان مثال ، Subrahmanyam ، 1998). نتایج این مطالعه پشتیبانی اولیه از این حدس را ارائه می دهد که تأثیر مالیات بر تجارت آگاهانه ممکن است به ساختار بازار بستگی داشته باشد (به عنوان مثال ، DuPont و Lee ، 2007).

1. ادبیات قبلی

بحران مالی 2007-2009 تحقیقات در مورد تأثیر FTT را افزایش داده است ، زیرا دولت ها به گزینه هایی برای مالیات بخش مالی فکر می کردند. برمن و همکاران.(2016) و ماتسون (2011) بررسی های جامع از انواع مختلف FTT ها و مزایا و مضرات مربوطه آنها را ارائه می دهند. Dávila (2020) آخرین سری از مشارکتهای نظری است (به عنوان مثال ، برنتسن و همکاران ، 2016 ؛ داو و رح ، 2000) که نشان می دهد FTT تقویت رفاه است.

شواهد تجربی در مورد تأثیر FTT بر نقدینگی مخلوط است. آزمایش های آزمایشگاهی اولیه نشان می دهد که مالیات نباید بر گسترش تأثیر بگذارد ، اما باید حجم آن را کاهش دهد (به عنوان مثال ، بلومفیلد و همکاران ، 2009). شهود این است که مالیات سرمایه گذاران آگاه و ناآگاه را از بین می برد و احتمال تجارت آگاهانه را بدون تغییر می گذارد. به طور مداوم ، هو (1998) میانگین گردش مالی قبل و بعد از معرفی مالیات معامله در ژاپن را مقایسه می کند و نتیجه می گیرد که مالیات هیچ تاثیری در نقدینگی ندارد.

بچتی و همکاران.(2014) برای تجزیه و تحلیل تأثیر FTT فرانسوی از تفاوت های مختلف و همچنین تجزیه و تحلیل سطح شرکت استفاده می کند و می داند که میانگین نقدینگی Amihud برای اکثریت قریب به اتفاق شرکت های مشمول مالیات تغییر نمی کند، نسبت به سهام غیر مالیات فرانسه. آنها همچنین دریافتند که پس از اجرای مالیات ، گسترش برای بنگاه های موجود در پایه مالیات افزایش یافته است. 6 Coelho (2016) نتایج مشابهی را به دست می آورد. Capelle-Blancard و Havrylchyk (2016) همچنین به رویکرد تفاوت در اختلاف و معیار سهام فرانسه مشمول مالیات به چندین گروه کنترل سهام اروپا متکی هستند. نتیجه گیری آنها این است که (معکوس) اندازه گیری نقدینگی Amihud پس از تحمیل مالیات بدون تغییر باقی مانده است ، در حالی که گسترش افزایش یافته است.

Hvozdyk و Rustanov (2016) استدلال می کنند که نتیجه گیری کلی ادبیات در مورد تأثیر FTT ها بر نقدینگی این است که مالیات گسترش می یابد و پیشنهادات را افزایش می دهد ، نتیجه ای که آنها برای بازار ایتالیا تأیید می کنند. به طور خاص ، آنها تأثیر FTT ایتالیایی را در گسترش متوسط برای اوراق بهادار با وزن از سهام مشمول مالیات ارزیابی می کنند و نتیجه می گیرند که پس از تحمیل FTT به طور قابل توجهی گسترش می یابد. کاپلتی و همکاران.(2017) به تفاوت در تفاوت در تفاوت متکی است و پیشنهاد را مقایسه می کند و از گسترش و اقدامات Amihud برای سهام ایتالیایی که مشمول مالیات نبودند ، استفاده می کنند. هم برای اندازه گیری و هم برای گسترش Amihud ، آنها نتیجه می گیرند که مالیات به طور قابل توجهی نقدینگی را نسبت به یک گروه کنترل بنگاهها که مشمول مالیات نیستند ، کاهش می دهد. مایر و همکاران.(2015) با مقایسه نقدینگی آنها با سهام انگلیس ، تأثیر مالیات بر سهام فرانسه را برطرف می کند ، در حالی که کالیارد و هافمن (2017) سهام فرانسه را با استخر سهام اروپا تضاد می کنند. هر دو مطالعه تأثیر منفی بر حجم دارند ، که پس از اجرای مالیات کاهش می یابد ، اما نه در گسترش.

در این مطالعه ، ما نقدینگی بنگاهها را مشمول مالیات بر سهام غیر مالیات بر عهده نمی گیریم. درعوض ، ما بررسی می کنیم که آیا مالیات به طور متفاوتی بر نقدینگی کلاه های متوسط و بزرگ تأثیر می گذارد ، جایی که تجزیه و تحلیل برای بنگاه های مشمول مالیات محدود است. به این معنا ، تجزیه و تحلیل ما به بررسی پتانسیل تأثیر ناهمگن مالیات بر بنگاههای در اندازه های مختلف می پردازد.

مایر و همکاران.(2015) و Colliard و Hoffma (2017) به داده های فرکانس بالا متکی هستند ، با زمان بندی به میلی ثانیه. استفاده از داده های با فرکانس بالا اجازه می دهد تا نقدینگی ارائه شده توسط معامله گران الگوریتمی را حساب کند. این معامله گران معمولاً قبل از پایان روز مواضع خود را باز می کنند ، زیرا به ندرت موقعیت های شبانه را حفظ می کنند. بنابراین ، استفاده از داده های روزانه ، مانند انجام شده در این مطالعه ، تأثیر مالیات بر نقدینگی بازرگانان با فرکانس پایین را ضبط می کند.

خطی از ادبیات ریزساختار در امور مالی مربوط به تأثیر مالیات های امنیتی بر احتمال تجارت آگاهانه است. سهم اولیه در این سطوح از Subrahmanyam (1998) است ، که این تئوری می کند که FTT سرمایه گذاران را وادار می کند تا تلاش های خود را برای به دست آوردن اطلاعات جدید کاهش دهند. Vives (2017) استدلال می کند که مالیات تکیه بیش از حد نمایندگان به اطلاعات خصوصی را تصحیح می کند ، بنابراین باعث می شود قیمت ها حاوی اطلاعات کمتری باشند. به ویژه ، آنها استدلال می كنند كه انتشار سطوح بالاتر اطلاعات خصوصی لزوماً تقویت رفاه نیست. در حالی که از همان فرضیات گرفته نشده است ، این نتیجه گیری با دیدگاه Subrahmanyam (1998) سازگار است ، که استدلال می کنند که نمایندگان در پیگیری اطلاعات خصوصی منابع زیادی را هدر می دهند.

مجدداً ، در مورد تأثیر FTT بر روی اطلاعات ، مدل نظری DuPont و Lee (2007) بینش هایی در مورد تعامل بین تجارت آگاهانه و FTT ارائه می دهد. به طور خاص ، نویسندگان تأثیر مالیات را در یک بازار با یک فروشنده رقابتی یا انحصاری ، ارائه دهندگان نقدینگی و اطلاعات نامتقارن کشف می کنند. نتایج آنها حاکی از آن است که وقتی احتمال تجارت آگاهانه کم باشد ، ممکن است مالیات با گسترش گسترش گسترش یابد حتی اگر مالیات احتمال تجارت آگاهانه را کاهش دهد. 7 بر خلاف دیدگاه کلاسیک که این افزایش در تجارت آگاهانه است که گسترش می یابد (به عنوان مثال ، گلوستن و میلگرومف ، 1985) ، آنها پیش بینی می کنند که احتمال تجارت آگاهانه ممکن است کاهش یابد در حالی که افزایش در پاسخ به FTT افزایش می یابد ، وقتی اطلاعات نامتقارن است. شدید. این عزیمت از نتیجه استاندارد Glosten و Milgrom ناشی از این است که به فروشنده اجازه می دهد تا هر دو گسترش پیشنهاد و توانایی آن را در اسکان سفارشات بزرگ (یعنی عمق بازار) به عنوان تابعی از احتمال معاملات آگاهانه تنظیم کند. اگر احتمال معاملات آگاهانه توسط اندازه گیری Amihud را ارزیابی کنیم (به عنوان مثال ، وانگ ، 1994 ؛ کلی و لژونگقویست ، 2012) ، این پیش بینی ها حاکی از آن است که FTT ممکن است منجر به گسترش گسترش با افزایش در اندازه گیری Amihud شود. بشر

2. داده ها و متغیرها

ما سهام عادی از سهام ذکر شده در بورس ایتالیا را در نظر می گیریم ، که برای آن پیشنهاد روزانه می کنیم و قیمت ها ، سرمایه بازار ، بازده و حجم معاملات (به یورو) می خواهیم. نمونه شرکت محدود به مجموعه ای از سهام مشمول مالیات با استفاده از سرمایه بازار ماه پایان برای پایان نوامبر 2012 ، همانطور که در لایحه مالیات تصریح شده است ، محدود شده است. دوره مورد بررسی ، دو ماه قبل از اعلام و دو ماه پس از اجرای مالیات ، برای کل شش ماه از داده های روزانه ، مانند Hvozdyk و Rustanov (2016) محدود می شود. دوره نمونه ما از 10/29/2012 آغاز می شود و در تاریخ 4/30/2013 به پایان می رسد. 8 تعداد روزهای معاملاتی بین انتشار قانون در روزنامه رسمی و روز اول اجرای 42 است که دوره از 2 ژانویه تا 28 فوریه 2013 را پوشش می دهد. 9

مجموعه کامل داده های روزانه برای 59 سهام مشمول FTT در دسترس است. نمونه سهام ما شامل شرکت های کمتری است که مشمول مالیات نسبت به Hvozdyk و Rustanov (2016) و Cappelletti و همکاران هستند.(2017) ، که به ترتیب 77 و 70 سهام را بررسی می کنند. کاهش اندازه نمونه به دلیل فیلترهای اضافی است که ما برای اطمینان از کیفیت داده ها تحمیل می کنیم. ما تمام سهام پس انداز (سهام RSP) را برای محدود کردن نمونه به سهام عادی ، مانند Cappelletti و همکاران ، حذف می کنیم.(2017). علاوه بر این ، ما سهام خود را رها می کنیم که گسترش آن برای بیش از یک سوم روزهای نمونه صفر است ، زیرا پیشنهاد یکسان و از قیمت ها می خواهیم نگرانی های کیفیت داده را افزایش دهد. 10

کاپلتی و همکاران.(2017) و Hvozdyk و Rustanov (2016) به ترتیب به داده های Datastream و Bloomberg متکی هستند تا تأثیر FTT ایتالیایی را بررسی کنند. این مطالعه به هر دو بانک اطلاعاتی متکی است تا یک بررسی برای کیفیت داده ها انجام شود. ما می دانیم که پیشنهاد و قیمت های گزارش شده در دو بانک اطلاعاتی برای چند سهام به طور قابل توجهی متفاوت است. این سهام از تجزیه و تحلیل مستثنی است ، زیرا این اختلاف نگرانی های کیفیت داده را ایجاد می کند. از این رو ، نتایج ارائه شده در این مطالعه برای داده های DataStream است که قیمت ها ، بازده ها و سرمایه گذاری در بازار با استفاده از داده های بلومبرگ تأیید شده است.

اندازه گیری روزانه Amihud برای سهام I در روز T مانند Amihud (2002) تعریف شده است ، به عنوان نسبت ارزش مطلق بازده روزانه نسبت به حجم معاملات روزانه. به طور رسمی ،

a m i h u d i ، t = |R I ، T |/ v o l i ، t

جایی که R I ، T بازگشت روز به سهام I است که با استفاده از قیمت بسته شدن روزانه محاسبه می شود ، و V o l i ، t حجم معاملات برای همان سهام در همان روز است. 11 مقدار پایین تر از اندازه گیری نقدینگی Amihud مربوط به بهبود نقدینگی است. به این معنا ، متغیر amihud یک اقدام غیرقانونی است. از این پس ، نقدینگی بهبود یافته (رو به وخامت) نشان دهنده کاهش (افزایش) در اندازه گیری Amihud است.

گسترش درصد پیشنهادات مانند Fong و همکاران تعریف شده است.(2017)

s p r e a d i ، t = 100 (a s k i ، t - b i d i ، t) / ((a s k i ، t + b i d i ، t) / 2)

جایی که A S K I ، T و B I D I ، T بسته شدن روزانه و قیمت پیشنهادات شرکت I در روز T است. گسترش های بالاتر نشانگر وخامت نقدینگی است ، به معنای بدتر تجارت. با توجه به نتایج موجود در فونگ و همکاران.(2017) ، گسترش هزینه تجارت برای بنگاه های کوچک را اندازه گیری می کند. گسترش ها ثابت نیستند ، اما ، همانطور که در این جریان از ادبیات انجام می شود ، ما نگرانی های غیرقانونی را به دلیل وجود مکانیسم های بازار که مانع از گسترش بیش از حد در ارزش مطلق می شود ، رد می کنیم.

با استفاده از میانه سرمایه گذاری در پایان ماه برای نوامبر 2012 (ماه قبل از اعلامیه) ، نمونه به بنگاه های بزرگ و متوسط تقسیم می شود. 12 ما شاخص کل اندازه گیری نقدینگی Amihud را به عنوان یک پرتفوی به همان اندازه وزنه برداری (EW) از سری اندازه گیری سطح Amihud در سطح شرکت ، همانطور که در Amihud (2002) انجام می شود ، می سازیم. برای قوام ، گسترش نیز با استفاده از اوراق بهادار EW جمع می شود. ما همچنین شاخص های نقدینگی EW مشابه را برای دسته های بزرگ و متوسط محاسبه کردیم.

با استفاده از پرتفوی های دارای ارزش وزن برای ساخت شاخص های نقدینگی کل (به عنوان مثال ، Hvozdyk و Rustanov ، 2016) ممکن است نگرانی هایی را ایجاد کند ، زیرا بنگاه هایی که دارای سرمایه بزرگ بازار هستند وزن بالاتری دارند. این ملاحظات به ویژه برای نمونه ما بسیار مهم است زیرا چندین شرکت بزرگ (به عنوان مثال ، بانک ها) در ماه های پیرامون اجرای FTT در معرض شوک های شدیدی بودند. از این رو ، برای به دست آوردن دیدگاه قوی تر از اثر مالیاتی کل ، ما از اوراق بهادار EW استفاده می کنیم و نه شاخص های دارای وزن. شاخص های EW بینش در مورد تأثیر بر یک شرکت متوسط را ارائه می دهند.

شکل 1 میانگین متحرک پنج روزه اندازه گیری Amihud را ترسیم می کند و برای اوراق بهادار EW شرکتهای مشمول FTT و همچنین برای پرتفوی مربوطه سهام بزرگ و متوسط گسترش می یابد. توجه داشته باشیم که هر دو با استفاده از اندازه گیری نقدینگی Amihud و گسترش پیشنهادات ، نقدینگی برای بنگاه های بزرگ بیشتر است (به عنوان مثال ، گسترش باریک تر و اندازه گیری Amihud پایین تر است). پس از اجرای مالیات ، هر دو این سنجهای نقدینگی افزایش یافت ، اما بسیار قابل توجه تر برای کلاه های متوسط. با این حال ، تا پایان نمونه ، شکاف بین نقدینگی متوسط و متوسط به نظر می رسد که کاهش می یابد. به نظر می رسد که اثر دیفرانسیل مالیات بر نقدینگی بنگاه های بزرگ و متوسط بیشتر در هفته های پس از اجرای متمرکز است.